Saga de la fusion Vacasa-Casago : Davidson Kempner critique le comité spécial dans une nouvelle lettre

Au cas où vous l’auriez manqué : Vacasa a accepté en décembre 2024 un accord visant à retirer l’entreprise de la bourse, en fusionnant avec Casago pour une offre à 5,30 $ par action. Depuis, le fonds spéculatif Davidson Kempner—actionnaire et créancier de Vacasa—a vivement riposté, soumettant une offre supérieure et arguant que le conseil ne lui donne pas une chance équitable.

Dans notre article précédent, nous avons détaillé les arguments de Davidson Kempner et ce qui rend l’accord avec Casago complexe. Maintenant, le fonds a intensifié ses inquiétudes avec une nouvelle lettre visant directement le Comité Spécial de Vacasa, le groupe chargé de superviser le processus de vente.

Voici les nouveautés—et ce que cela signifie pour les parties prenantes au sein et en dehors de l’entreprise.

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Dernier développement : Une lettre sans détour

Le 16 avril, Davidson Kempner a soumis une nouvelle lettre au Comité Spécial de Vacasa. Ci-dessous un résumé de la position du fonds, basé uniquement sur ses propres déclarations :

Selon Davidson Kempner :

• Le Comité Spécial aurait montré un « comportement récurrent [qui] ne reflète pas une implication de bonne foi », comprenant, selon eux, des retards de communication et un délai serré (moins de 48 heures) laissé à Davidson Kempner pour répondre à des exigences complexes.
• Le processus a imposé des « exigences déraisonnables » rendant « pratiquement impossible qu’une offre concurrente réussisse. »
  
• Le Comité Spécial « continue de se retrancher » derrière une dérogation limitée dans le Tax Receivable Agreement (TRA) qui ne s’applique qu’à la transaction Casago, ce qui selon Davidson Kempner confère aux initiés—appelés « Rolling Stockholders »—un avantage significatif.
• Malgré la soumission de six propositions révisées, incluant une offre à 5,83 $ par action et un soutien supplémentaire à la liquidité, Davidson Kempner affirme que le Comité Spécial n’a pas engagé de discussions constructives et a, au contraire, appliqué des conditions plus strictes qu’à Casago.

Le fonds soutient que ces actions ont empêché leur offre d’être évaluée équitablement et que le processus a favorisé une vente à un prix inférieur soutenu par les initiés.

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Pourquoi Davidson Kempner est-il si contrarié ?

La lettre met en avant plusieurs points clés :

1. Délais et réactivité

Davidson Kempner affirme avoir attendu trois semaines pour obtenir le feu vert afin d’avancer, tout en devant répondre à de nouvelles exigences sous 48 heures—ce qui suggère un processus de négociation à sens unique.

2. La question de la dérogation TRA

Au cœur de la controverse se trouve un accord complexe appelé Tax Receivable Agreement (TRA). Il prévoit des paiements aux investisseurs initiaux si Vacasa est vendue. Mais seule l’offre de Casago inclut une dérogation à ces paiements, lui conférant un avantage structurel. DK estime qu’il s’agit d’un obstacle empêchant toute meilleure offre, et souhaite que la dérogation s’applique à tous les acquéreurs potentiels—pas seulement à Casago.

En résumé : La structure actuelle de l’accord rend les autres offres plus coûteuses par défaut.

3. Conditions inégales

Davidson Kempner dit avoir accepté tout, notamment :

• Un apport de liquidités de 20 millions de dollars
• Une pénalité de 15 millions de dollars si la transaction n’aboutit pas
• Des pénalités supplémentaires si la transaction est retardée

Mais il affirme que le Comité a continué d’exiger des conditions « hors marché » supplémentaires—comme l’abandon de l’ensemble de sa créance ou l’acceptation d’une responsabilité juridique totale même en cas de légers manquements. Or, selon DK, aucune de ces demandes n’a été faite à Casago.

4. Doutes sur l’équité du processus

DK estime que les initiés de Vacasa—qui possèdent environ 46% des droits de vote—travaillent trop étroitement avec le Comité Spécial. Ils réclament donc un vote à la majorité des minoritaires, ce qui garantirait que seuls les actionnaires non-initiés puissent décider si l’accord avec Casago est validé.

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Conséquences pour les gestionnaires de biens, le personnel et l’industrie

Que vous soyez concerné ou non par Vacasa, cette confrontation en dit long sur la manière dont la consolidation et les transitions de propriété s’opèrent dans le secteur de la location courte durée.

Pour les gestionnaires de biens et employés de Vacasa :

• L’incertitude demeure. Si ce processus traîne ou fait l’objet de contestations juridiques, l’aboutissement de l’accord et la clarification de la future direction de l’entreprise pourraient être retardés.
• Un changement de direction possible. Une Vacasa détenue par Casago pourrait fonctionner différemment d’une entreprise sous influence de Davidson Kempner. Les deux options impliquent probablement un changement—mais de nature différente.

Pour les autres acteurs du secteur :

• La gouvernance sous les projecteurs. Le défi lancé par Davidson Kempner démontre à quel point les structures de propriété et les processus de vente complexes peuvent susciter l’examen. C’est un rappel que les grandes transitions soulèvent souvent des questions épineuses—quelle que soit la position de chacun.
• L’appétit du capital-investissement reste fort. Les deux offres témoignent de la confiance des investisseurs dans le potentiel de Vacasa à long terme. C’est le signe d’une confiance dans la location courte durée à grande échelle, même si l’action de Vacasa a connu des difficultés.

Pour les petits opérateurs observant les grands groupes :

• Ce n’est pas qu’un simple feuilleton d’entreprise. Ces montages et dynamiques actionnariales déterminent qui donne le ton dans l’industrie—entre initiés modelant les entreprises en coulisses, et parties externes les tenant responsables.

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En conclusion

La nouvelle lettre de Davidson Kempner soulève des inquiétudes—mais sert aussi ses propres intérêts d’investisseur et de créancier. La mission du Comité Spécial est de protéger tous les actionnaires, mais sa transparence est aujourd’hui remise en cause.

Nous continuerons à suivre les évolutions. Pour une analyse complète du différend initial, lisez notre analyse complète ici.